İlk halka arzlarda değerleme etkisi: Borsa İstanbul’da bir uygulama

Abstract

Halka arzlarda düşük fiyatlama paradoksunun azaltılması yolunda etkin değerleme ve fiyatlamanın yapılması hayati önem taşımaktadır. Bu çalışmada, Borsa İstanbul’da 2005-2015 yılları arasında gerçekleşen 76 ilk halka arz mercek altına alınmıştır. Örneklem periyodunda %4,33 düşük fiyatlamanın olduğu BİST’te, aracı kurumların uyguladıkları ortalama %22,86 iskonto oranı ile yaptıkları değerlemelerin denge piyasa fiyatlarını ne kadar yansıttığını gözlemleyebilmek adına, şirketin geçmiş performansını yansıtan tarihsel oranlar ışığında yapılan Tarihsel İNA yaklaşımı ile örneklemdeki tüm şirketlerin hisse senedi fiyatları yeniden tespit edilmiştir. Şirketlerin en çok kullandığı değerleme yaklaşımları, denge piyasa değerini açıklama gücü açısından birbiri ile karşılaştırılmış ve Göreceli Değerleme’nin %72, İNA’nın % 87,8, Gerçeğe Uygun Değer’in %92,2 ve Tarihsel İNA’nın ise %96,7 açıklama gücüne sahip olduğu bulunmuştur. Nihayetinde düşük fiyatlamaya yol açan, farklı değerleme yaklaşımlarının değerleme sapmaları regresyon analizleri ile Göreceli Değerleme yaklaşımı için %12,18, İNA için %41,17, Gerçeğe Uygun Değer için %27,81 ve Tarihsel İNA için %3,86 olarak tespit edilmiştir. Son olarak, farklı değerleme yaklaşımlarının değerleme sapmalarını anlamlı etkileyen değişkenleri tespit etmek üzere regresyon modeli oluşturulmuş ve her yaklaşımı etkileyen farklı değişkenler olmakla birlikte, değerleme yöntemlerini en çok etkileyen değişkenin aracı kurum sayısı olduğu görülmüştür. Aracı kurum sayısının artmasının, gelişmiş piyasaların aksine Türkiye’de, örneklemdeki halka arzların değerleme sapmasını artırdığı gözlemlenmiştir.

Efficient valuation and pricing is vital, in order to decrease underpricing paradox at initial public offerings (IPO). At this study, a sample of 76 newly listed firms at Borsa Istanbul between 2005 and 2015 period has been examined. At this period, the underpricing level is found 4,33% for BIST, but the underwriters claimed mean discount ratio for their final valuations is found 22,86%. In order to observe how underwriters valuations reflect the equilibrium market value of the issues, a historical discounted cash flow analysis (HDCF) has been implemented with the light of historical performances of the companies valued, and all IPO prices for the sample has been revalued. Primarily used valuation methods for underwriters has been compared with regard to their explainability of equilibrium market value, by means of univariate regression analysis. Comparable Firm Multiples (CFM) has 72%, DCF has 87,8%, Fair Value Estimate (FVE) has 92,2% while HDCF has 96,7% explanatory power. The valuation errors of different valuation methods, which incite underpricing after all, has been found 12,18% for CFM, 41,17% for DCF, 27,81% for FVE, and 3,86% for HDCF with regression analysis. Finally, in order to detect the statistically significant variables for different valuation errors, a regression model has been developed. While different variables are statistically significant for different valuation errors, the number of underwriters is the most significant of all. An increase in the number of underwriters, boosts valuation errors for the sample in Turkey, contrary to the developed markets.